PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化（ABS）的運(yùn)作方法

01

PPP資產(chǎn)證券化的基本內(nèi)涵

資產(chǎn)證券化的定義

資產(chǎn)證券化目前主要分為四種類型：中國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會主管的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、中國銀行間市場交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)、中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會主管的項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃、中國人民銀行與中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會主管的信貸資產(chǎn)證券化。由于本文主要論述PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，目前PPP項(xiàng)目以項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)為基礎(chǔ)更為成熟，因此本文著重于對資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)和資產(chǎn)支持計(jì)劃這三種模式進(jìn)行研究。

《關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》（證監(jiān)機(jī)構(gòu)字[2006]號）中對資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)行規(guī)定，（公眾號：朱耿洲CCP)“證券公司面向境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者推廣資產(chǎn)支持受益憑證，發(fā)起設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，用所募集的資金按照約定購買原始權(quán)益人能夠產(chǎn)生可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的特定資產(chǎn)（即基礎(chǔ)資產(chǎn)），并將該資產(chǎn)的收益分配給受益憑證持有人的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)活動(dòng)”。

《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》（[2012]14號）中對資產(chǎn)支持票據(jù)進(jìn)行明確，“資產(chǎn)支持票據(jù)是指非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持的，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具”。

《資產(chǎn)支持計(jì)劃業(yè)務(wù)管理暫行辦法》（保監(jiān)發(fā)〔2015〕85號）中對資產(chǎn)支持計(jì)劃進(jìn)行定義，“資產(chǎn)支持計(jì)劃業(yè)務(wù)，是指保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)作為受托人設(shè)立支持計(jì)劃，以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，面向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等合格投資者發(fā)行受益憑證的業(yè)務(wù)活動(dòng)”。

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的主要特點(diǎn)

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化與一般類型項(xiàng)目資產(chǎn)證券化在運(yùn)作原理、操作流程等方面并無本質(zhì)區(qū)別，但由于PPP模式本身的特點(diǎn)而使其開展的資產(chǎn)證券化呈現(xiàn)出不同特點(diǎn)，具體包括：

一是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化中運(yùn)營管理權(quán)和收費(fèi)收益權(quán)相分離。 根據(jù)《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》（2015年第25號令），在交通運(yùn)輸、環(huán)境保護(hù)、市政工程等領(lǐng)域的PPP項(xiàng)目往往涉及特許經(jīng)營，因此在這些PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的過程中，項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)與政府特許經(jīng)營權(quán)是緊密聯(lián)系的。同時(shí)，由于我國對特許經(jīng)營權(quán)的受讓主體有嚴(yán)格的準(zhǔn)入要求，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化中要轉(zhuǎn)移運(yùn)營管理權(quán)比較困難，因此實(shí)際操作中更多地是將收益權(quán)分離出來作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化。

二是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化可將財(cái)政補(bǔ)貼作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。 《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》中將“以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”列入負(fù)面清單，但提出“地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府和 社會 資本合作（PPP）模式下應(yīng)當(dāng)支付或承擔(dān)的財(cái)政補(bǔ)貼除外”，這一規(guī)定為PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化提供了政策可能。實(shí)際上，財(cái)政補(bǔ)貼作為部分PPP項(xiàng)目收入的重要來源，可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流，符合資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)的一般規(guī)定。

三是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限要與PPP項(xiàng)目期限相匹配。 PPP項(xiàng)目的期限一般為10-30年，相較于目前我國存在的一般類型的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的期限（多數(shù)在7年以內(nèi)）要長很多。因此要設(shè)計(jì)出與PPP項(xiàng)目周期長特點(diǎn)相匹配的PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，需要在投資主體準(zhǔn)入和產(chǎn)品流動(dòng)性方面提出更嚴(yán)的標(biāo)準(zhǔn)和更高的要求，并不斷推動(dòng)政策的完善和交易機(jī)制的創(chuàng)新。

四是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化更關(guān)注PPP項(xiàng)目本身。 《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和 社會 資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號）中明確規(guī)定，“嚴(yán)禁通過保底承諾、回購安排、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資”。這禁止了地方政府對PPP項(xiàng)目違規(guī)擔(dān)保承諾行為，也對PPP資產(chǎn)抵質(zhì)押提出了更高要求。因此，在PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化過程中應(yīng)更注重項(xiàng)目現(xiàn)金流的產(chǎn)生能力和 社會 資本的增信力度，保證PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的順利開展。

02

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)意義

為拓寬PPP項(xiàng)目融資渠道，引導(dǎo)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展，國務(wù)院及相關(guān)部門出臺的政策文件中都對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化持一定的鼓勵(lì)態(tài)度。實(shí)際上，在基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域開展PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，對于盤活存量PPP項(xiàng)目資產(chǎn)、吸引更多 社會 資金參與提供公共服務(wù)、提升項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營能力具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

1、盤活存量PPP項(xiàng)目資產(chǎn)

PPP項(xiàng)目中很大比重屬于交通、保障房建設(shè)、片區(qū)開發(fā)等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，建設(shè)期資金需求巨大，且項(xiàng)目資產(chǎn)往往具有較強(qiáng)的專用性，流動(dòng)性相對較差。如果對PPP項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化，可以選擇現(xiàn)金流穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)分配合理、運(yùn)作模式成熟的PPP項(xiàng)目，以項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)為基礎(chǔ)，變成可投資的金融產(chǎn)品，通過上市交易和流通，盤活存量PPP項(xiàng)目資產(chǎn)，增強(qiáng)資金的流動(dòng)性和安全性。

2、吸引更多 社會 資金參與提供公共服務(wù)

PPP項(xiàng)目期限長，資金需求大，追求合理利潤，而且法律政策層面沒有對退出機(jī)制的明確保障，因此對 社會 資金的吸引力相對有限。通過PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，有利于建立 社會 資金在實(shí)現(xiàn)合理利潤后的良性退出機(jī)制，這一創(chuàng)新性的PPP項(xiàng)目融資模式將能夠提高 社會 資本的積極性，吸引更多的 社會 資金投身于公共服務(wù)的提供。

3、提升項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營能力

PPP項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化，借助其風(fēng)險(xiǎn)隔離功能，即通過以真實(shí)銷售（指資產(chǎn)證券化的發(fā)起人（Transferor）向發(fā)行人（Special Purpose Vehicle）轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)或與資產(chǎn)證券化有關(guān)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)）的途徑轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和設(shè)立破產(chǎn)隔離的SPV（SPV在法律上獨(dú)立于資產(chǎn)原始持有人，其所擁有的資產(chǎn)在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)不作為清算資產(chǎn)）的方式來分離能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在發(fā)行人和投資者之間構(gòu)筑一道堅(jiān)實(shí)的“防火墻”，以確保項(xiàng)目財(cái)務(wù)的獨(dú)立和穩(wěn)定，夯實(shí)項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營的基礎(chǔ)。

03

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的主要模式

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包括收益權(quán)資產(chǎn)、債權(quán)資產(chǎn)和股權(quán)資產(chǎn)三種類型，其中收益權(quán)資產(chǎn)是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化最主要的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。從我國推廣運(yùn)用PPP模式的實(shí)踐情況來看，以收益權(quán)為基礎(chǔ)開展PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化也相對成熟。因此本文對適合以收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的三種模式，即資產(chǎn)支持計(jì)劃、資產(chǎn)支持票據(jù)、資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)行研究。

以收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的三種類型

研究以收益權(quán)為基礎(chǔ)開展PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，首先要厘清收益權(quán)資產(chǎn)在PPP項(xiàng)目中的不同類型。PPP項(xiàng)目收費(fèi)模式一般可分為使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助三種，而收益權(quán)資產(chǎn)也相應(yīng)可分為使用者付費(fèi)模式下的收費(fèi)收益權(quán)、政府付費(fèi)模式下的財(cái)政補(bǔ)貼、可行性缺口補(bǔ)助模式下的收費(fèi)收益權(quán)和財(cái)政補(bǔ)貼。

1.使用者付費(fèi)

使用者付費(fèi)模式下的基礎(chǔ)資產(chǎn)是項(xiàng)目公司在特許經(jīng)營權(quán)范圍內(nèi)直接向最終使用者供給相關(guān)服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施而享有的收益權(quán)。這類支付模式通常用于財(cái)務(wù)情況較好、可經(jīng)營系數(shù)較高及直接面向使用者提供基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)的項(xiàng)目。（公眾號：朱耿洲CCP)此模式下的PPP項(xiàng)目往往具有需求量可預(yù)測性強(qiáng)，現(xiàn)金流穩(wěn)定且持續(xù)的特點(diǎn)。但特許經(jīng)營權(quán)對被授予的資金實(shí)力、管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)等要求較高，因此在使用者付費(fèi)模式下轉(zhuǎn)讓給SPV的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般是特許經(jīng)營權(quán)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流入，而不是特性經(jīng)營權(quán)的直接轉(zhuǎn)讓。這種模式的PPP項(xiàng)目主要包括市政供熱和供水、道路收費(fèi)權(quán)（鐵路、公路、地鐵等）機(jī)場收費(fèi)權(quán)等等。

2.政府付費(fèi)

政府付費(fèi)模式下的基礎(chǔ)資產(chǎn)是PPP項(xiàng)目公司提供基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)而享有的財(cái)政補(bǔ)貼的權(quán)利。這種模式下項(xiàng)目公司獲得的財(cái)政補(bǔ)貼和提供的基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)數(shù)量、質(zhì)量和效率相掛鉤，項(xiàng)目公司也不直接向最終使用者提供基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)，如垃圾處理、污水處理和市政道路等。但這種模式下財(cái)政補(bǔ)貼應(yīng)遵循財(cái)政承受能力的相關(guān)要求，即不能超過一般公共預(yù)算支出的10%。因此，以財(cái)政補(bǔ)貼為基礎(chǔ)資產(chǎn)的PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化要重點(diǎn)考慮政府財(cái)政支付能力、預(yù)算程序等影響。

3.可行性缺口補(bǔ)助

可行性缺口補(bǔ)助是指在使用者付費(fèi)無法滿足 社會 資本或項(xiàng)目公司的成本回收和合理回報(bào)時(shí)，由政府以財(cái)政補(bǔ)貼、股本投入、優(yōu)惠貸款和其他優(yōu)惠政策的形式，給予 社會 資本或項(xiàng)目公司的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)助。這種模式通常運(yùn)用于可經(jīng)營性系數(shù)相對較低、財(cái)務(wù)效益相對較差、直接向最終用戶提供服務(wù)但僅憑收費(fèi)收入無法覆蓋投資和運(yùn)營回報(bào)的項(xiàng)目，例如科教文衛(wèi)和保障房建設(shè)等領(lǐng)域。可行性缺口補(bǔ)助模式下的基礎(chǔ)資產(chǎn)是收益權(quán)和財(cái)政補(bǔ)貼，因此兼具上述兩種模式的特點(diǎn)。

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的三種模式

1.資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃

資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃是指將特定的基礎(chǔ)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合通過結(jié)構(gòu)化方式進(jìn)行信用增級，以資產(chǎn)基礎(chǔ)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的業(yè)務(wù)活動(dòng)。由證監(jiān)會負(fù)責(zé)監(jiān)管資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃業(yè)務(wù)，但在具體實(shí)施中不要求對具體產(chǎn)品進(jìn)行審核，產(chǎn)品一般在上交所、深交所或機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)掛牌審核，并由基金業(yè)協(xié)會負(fù)責(zé)事后備案管理。PPP項(xiàng)目如果以收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，其運(yùn)作流程歸納為：

（1）由券商或基金子公司等作為管理人設(shè)立資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，并作為銷售機(jī)構(gòu)向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券募集資金；

（2）管理人以募集資金向PPP項(xiàng)目公司購買基礎(chǔ)資產(chǎn)（收益權(quán)資產(chǎn)），PPP項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)收益權(quán)資產(chǎn)的后續(xù)管理；

（3）基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流將定期歸集到PPP項(xiàng)目公司開立的資金歸集賬戶，并定期劃轉(zhuǎn)到專項(xiàng)計(jì)劃賬戶；

（4）托管人按照管理人的劃款指令進(jìn)行本息分配，向投資者兌付產(chǎn)品本息。

2.資產(chǎn)支持票據(jù)

資產(chǎn)支持票據(jù)是指非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流提供支持的，約定在一定時(shí)間內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具。PPP項(xiàng)目中其操作流程是：

（1）PPP項(xiàng)目公司向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)；

（2）PPP項(xiàng)目公司將其基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流定期歸集到資金監(jiān)管賬戶，PPP項(xiàng)目公司對基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與資產(chǎn)支持票據(jù)應(yīng)付本息差額部分承擔(dān)補(bǔ)足義務(wù)；

（3）監(jiān)管銀行將本期應(yīng)付票據(jù)本息劃轉(zhuǎn)至上海清算所賬戶；

（4）上海清算所將本息及時(shí)分配給資產(chǎn)支持票據(jù)持有人。

3.資產(chǎn)支持計(jì)劃

資產(chǎn)支持計(jì)劃是將基礎(chǔ)資產(chǎn)托付給保險(xiǎn)資管公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)，（公眾號：朱耿洲CCP)以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，由受托機(jī)構(gòu)作為發(fā)行人設(shè)立支持計(jì)劃，合格投資者購買產(chǎn)品而獲得再融資資金的業(yè)務(wù)活動(dòng)。PPP項(xiàng)目以收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展資產(chǎn)支持計(jì)劃，其運(yùn)作流程為：

（1）保險(xiǎn)資管公司等專業(yè)管理機(jī)構(gòu)設(shè)立資產(chǎn)支持計(jì)劃；

（2）PPP項(xiàng)目公司依照約定將基礎(chǔ)資產(chǎn)移交給資產(chǎn)支持計(jì)劃；

（3）保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司面向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等合格投資者發(fā)行受益憑證，受益憑證可按規(guī)定在保險(xiǎn)資產(chǎn)登記交易平臺發(fā)行、登記和轉(zhuǎn)讓；

（4）由托管人保管資產(chǎn)支持計(jì)劃資產(chǎn)并負(fù)責(zé)資產(chǎn)支持計(jì)劃項(xiàng)下資金撥付；

（5）托管人根據(jù)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司的指令，及時(shí)向受益憑證持有人分配本金和收益。

04

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的現(xiàn)存問題

1、法律法規(guī)尚未健全

在現(xiàn)階段PPP相關(guān)政策文件中，明確鼓勵(lì)PPP項(xiàng)目通過資產(chǎn)證券化拓寬融資渠道，但PPP本身作為一項(xiàng)全新的改革事業(yè)，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化始終沒有完善的法律保障，許多問題還沒有明確。例如收益權(quán)與經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的問題。收益權(quán)緊密依賴于經(jīng)營權(quán)，（公眾號：朱耿洲CCP)但在現(xiàn)行框架下，只能以收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，將其轉(zhuǎn)移至資產(chǎn)證券化特殊目的載體，而不能轉(zhuǎn)移經(jīng)營權(quán)。如果僅以收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給SPV開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，經(jīng)營權(quán)仍然屬于PPP項(xiàng)目公司，這類似于一般所有權(quán)未轉(zhuǎn)讓而收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，同樣也會產(chǎn)生收益權(quán)項(xiàng)目中的真實(shí)出售及破產(chǎn)隔離的問題。

2、交易機(jī)制亟待完善

從實(shí)際情況來看，對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)受理、審核及備案的相關(guān)機(jī)制尚不完善，且PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品目前市場規(guī)模相對較小，產(chǎn)品流動(dòng)性較低。

而且，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的二級市場交易機(jī)制本身還不完善，例如不能開展標(biāo)準(zhǔn)券質(zhì)押式回購等，在PPP項(xiàng)目投資中， 社會 資本很難通過資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)真正的退出。

3、項(xiàng)目期限還不匹配

PPP項(xiàng)目的周期長，經(jīng)營期大部分在10-30年，原則上不能低于10年。而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的存續(xù)期限一般在5年以內(nèi)，很少有超過7年的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因此，單個(gè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限難以覆蓋單個(gè)PPP項(xiàng)目的全生命周期。如果在以PPP項(xiàng)目收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)開展的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期滿后，再開展另外的資產(chǎn)證券化，不僅程序繁瑣，也會增加融資成本。

4、中長期投資者比較缺乏

目前國內(nèi)資產(chǎn)證券化的投資者群體主要是商業(yè)銀行、券商、公募/私募基金、財(cái)務(wù)公司等，這些機(jī)構(gòu)偏好于中短期限的固定收益產(chǎn)品，通常為5年以內(nèi)。目前保險(xiǎn)公司對于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資門檻較高，企業(yè)年金、社?；鸬却笮蜋C(jī)構(gòu)投資者在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資準(zhǔn)入方面還有明確限制。由于PPP項(xiàng)目期限通常為10-30年，若融資期限較短，則難以充分利用未來的基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流，使得優(yōu)質(zhì)PPP項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化的動(dòng)力不足。

什么是資產(chǎn)證券化？其交易原理是什么？

資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）是指金融企業(yè)通過向市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券（Asset-BackedSecurities），將貸款資產(chǎn)進(jìn)行處理與交易，把缺乏流動(dòng)性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券，并通過發(fā)行這種證券以融通資金，從而達(dá)到改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的目的。資產(chǎn)證券化是近幾十年來世界金融領(lǐng)域的最重大創(chuàng)新之一。這種金融創(chuàng)新工具的推出，改變了商業(yè)銀行傳統(tǒng)的“資金出借者”的角色，使銀行同時(shí)具有了“資產(chǎn)出售者”的職能，對商業(yè)銀行的競爭與發(fā)展起到了非常重要的作用。資產(chǎn)證券化可以使貸款成為具有流動(dòng)性的證券，有利于盤活金融資產(chǎn)，緩解初始貸款人的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)壓力，改善資產(chǎn)質(zhì)量，降低融資成本，提高金融系統(tǒng)的安全性和抵御金融風(fēng)險(xiǎn)的能力。\x0d\x0a \x0d\x0a資產(chǎn)證券化的操作原理\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（一）資產(chǎn)證券化過程中的參與者資產(chǎn)證券化作為一種新興的金融工具，由于它具有比傳統(tǒng)融資方式更為經(jīng)濟(jì)的優(yōu)點(diǎn)，因而近年來發(fā)展迅速，被證券化的金融資產(chǎn)種類越來越多，證券化交易的組織結(jié)構(gòu)也越來越復(fù)雜，一般來說，資產(chǎn)證券化過程的主要參與者有：發(fā)起人、特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）、承銷商、投資銀行、信用提高機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、托管人、投資者等。資產(chǎn)證券化的基本結(jié)構(gòu)如圖1所示。圖1揭示了資產(chǎn)證券化的基本結(jié)構(gòu)是發(fā)起人將交易的金融資產(chǎn)組合與發(fā)起人完全剝離，過戶給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)進(jìn)行運(yùn)作，信托機(jī)構(gòu)將金融資產(chǎn)經(jīng)過信用評級后在資本市場上發(fā)行資產(chǎn)支持證券，確保有關(guān)資產(chǎn)現(xiàn)金流收入在不太理想的情況下向投資者的本息回報(bào)的流向仍然暢通。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（二）資產(chǎn)證券化的操作步驟\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作程序主要有以下幾個(gè)步驟：\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　1 確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組成資產(chǎn)池。發(fā)起人一般是發(fā)放貸款的金融機(jī)構(gòu)，首先分析自身的資產(chǎn)證券化融資要求，根據(jù)清理、估算、信用考核等程序決定借款人信用、抵押擔(dān)保貸款的抵押價(jià)值等，將應(yīng)收和可預(yù)見現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行組合，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些資產(chǎn)匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　2 組建特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV），實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為唯一目的的、獨(dú)立的信托實(shí)體，注冊后的特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的活動(dòng)必須受法律的嚴(yán)格限制，其資金全部來源于發(fā)行證券的收入。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)成立后，與發(fā)起人鑒定買賣合同，發(fā)起人將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）。這一交易必須以真實(shí)出售（TrueSale）的方式進(jìn)行，即出售后的資產(chǎn)在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)不作為法定財(cái)產(chǎn)參于清算，資產(chǎn)池不列入清算范圍，從而達(dá)到“破產(chǎn)隔離”的目的。破產(chǎn)隔離使得資產(chǎn)池的質(zhì)量與發(fā)起人自身的信用水平分離開來，投資者就不會再受到發(fā)起人的信用風(fēng)險(xiǎn)影響。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　3 完善交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行信用增級（Creditenhancement）。為了吸引更多的投資者，改善發(fā)行條件，特設(shè)信托機(jī)構(gòu)必須提高資產(chǎn)支持證券的信用等級，使投資者的利益能得到有效的保護(hù)和實(shí)現(xiàn)。因?yàn)橘Y產(chǎn)債務(wù)人的違約、拖欠或債務(wù)償還期與SVP安排的資產(chǎn)證券償付期不相配合都會給投資者帶來損失，所以信用提高技術(shù)代表了投資銀行的業(yè)務(wù)水平，成為資產(chǎn)證券化成功與否的關(guān)鍵之一。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　4 資產(chǎn)證券化的評級。資產(chǎn)支持證券的評級為投資者提供證券選擇的依據(jù)，因而構(gòu)成資產(chǎn)證券化的又一重要環(huán)節(jié)。資產(chǎn)證券化的評級與一般債券評級相似，但有自身特點(diǎn)。信用評級由專門評級機(jī)構(gòu)應(yīng)資產(chǎn)證券發(fā)起人或投資銀行的請求進(jìn)行。評級考慮因素不包括由利率變動(dòng)等因素導(dǎo)致的市場風(fēng)險(xiǎn)，而主要考慮資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。被評級的資產(chǎn)必須與發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)相分離。由于出售的資產(chǎn)都經(jīng)過了信用增級，一般地，資產(chǎn)支持證券的信用級別會高于發(fā)起人的信用級別。資產(chǎn)證券的評級較好地保證了證券的安全度，這是資產(chǎn)證券化比較有吸引力的一個(gè)重要因素。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　5 安排證券銷售，向發(fā)起人支付購買價(jià)格。在信用提高和評級結(jié)果向投資者公布之后，由投資銀行負(fù)責(zé)向投資者銷售資產(chǎn)支持證券（ABS），銷售的方式可采用包銷或代銷。特設(shè)信用機(jī)構(gòu)（SPV）從投資銀行處獲取證券發(fā)行收入，再按資產(chǎn)買賣合同中規(guī)定的購買價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給發(fā)起人。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　6 證券掛牌上市交易，資產(chǎn)售后管理和服務(wù)。資產(chǎn)支持證券發(fā)行完畢后到證券交易所申請掛牌上市，從而真正實(shí)現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的目的。但資產(chǎn)證券化的工作并沒有全部完成。發(fā)起人要指定一個(gè)資產(chǎn)池管理公司或親自對資產(chǎn)池進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。托管行按約定建立積累金，交給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，由其對積累金進(jìn)行資產(chǎn)管理，以便到期時(shí)對投資者還本付息。待資產(chǎn)支持證券到期后，還要向聘用的各類機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)。由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)之后，若有剩余，按協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人和SPV之間進(jìn)行分配，整個(gè)資產(chǎn)證券化過程即告結(jié)束。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。ㄈ┵Y產(chǎn)證券化收益與風(fēng)險(xiǎn)分析\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　1 資產(chǎn)證券化對各參與者的收益分析\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。?）發(fā)起人：資產(chǎn)證券化的發(fā)起人通常是金融機(jī)構(gòu)，也可以是其他類型的公司。資產(chǎn)證券化可以給發(fā)起人提供更低的融資成本、較低的經(jīng)營杠桿、用來擴(kuò)展和重新投資的立即可用資本、多樣化資金來源以更好的資產(chǎn)負(fù)債管理，使得金融機(jī)構(gòu)能夠更充分地利用現(xiàn)有的能力，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。通過證券化的資產(chǎn)在公開市場中出售，金融機(jī)構(gòu)可迅速獲得流動(dòng)性。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。?）特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）：特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是一個(gè)中介機(jī)構(gòu)，它購買發(fā)起人的原始信用產(chǎn)品，加以整合，然后出售包裝后的證券。SPV以某種價(jià)格購買信貸資產(chǎn)，通過將它們包裝成市場交易商品，而增加了信貸資產(chǎn)的價(jià)值，然后以一個(gè)較高的價(jià)格出售。通過購買、證券化和出售，SPV幾乎將信用風(fēng)險(xiǎn)都分散給投資者承擔(dān)，這樣使得SPV降低其所有者權(quán)益成本，因?yàn)檫@些資產(chǎn)將不再出現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（3）信用提高機(jī)構(gòu)：信用提高機(jī)構(gòu)可以是母公司、子公司或者其他金融機(jī)構(gòu)，它可以是擔(dān)保公司或者保險(xiǎn)公司。它作為一個(gè)第三方實(shí)體更適合于使這類交易成為“真實(shí)出售”，信用增級機(jī)構(gòu)通常按比例收取一定的服務(wù)費(fèi)用，如按擔(dān)保金額的0 5收取。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（4）投資銀行：資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了一項(xiàng)新業(yè)務(wù)。投資銀行在資產(chǎn)證券化過程中充當(dāng)承銷商的角色，并獲得其發(fā)行收入。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。?）投資者：證券化過程為投資者在市場中提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會。由于大多數(shù)組合資產(chǎn)都是由許多小額信用資產(chǎn)集合而構(gòu)成，促進(jìn)了組合的多樣化，即使其中的一兩個(gè)貸款違約，也不會對整個(gè)組合有質(zhì)的影響。而且許多組合資產(chǎn)保持地理區(qū)域多樣化，因此，某一地區(qū)的經(jīng)濟(jì)的低速發(fā)展不會深刻或迅速地影響到整個(gè)組合資產(chǎn)的績效，而且投資者通過購買不同的組合資產(chǎn)的部分證券而能夠避免地理和行業(yè)的集中帶來的風(fēng)險(xiǎn)。由于信用評級由第三方執(zhí)行，然后公布等級，投資者不用自己去分析每個(gè)發(fā)起人的資信，這也處理方式會計(jì)要素表1表內(nèi)處理與表外處理比較是吸引投資者的一個(gè)優(yōu)勢所在。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　2 資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　由于資產(chǎn)證券化非常復(fù)雜，每一次交易無論怎樣被相當(dāng)好的結(jié)構(gòu)化，并被徹底地加以研究和精確地用文件證明，都仍然存在一些風(fēng)險(xiǎn)。常見的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)有如下幾種：\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（1）欺詐風(fēng)險(xiǎn)：從美國證券市場及其他國家證券市場中我們可以知道，由于欺詐的發(fā)生而使投資者受損的例子屢見不鮮。陳述書、保證書、法律意見書、會計(jì)師的無保留意見書及其他類似文件被仍不足以控制欺詐風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。?）法律風(fēng)險(xiǎn)：雖然法律函件及意見書原本是為了消除外部的風(fēng)險(xiǎn)因素，但有時(shí)法律的不明確性及條款的變化本身往往成為整個(gè)交易過程中的風(fēng)險(xiǎn)因素，事實(shí)上法律風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化過程中一直伴隨且起關(guān)鍵作用的一種風(fēng)險(xiǎn)。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　（3）金融管理風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)證券化是金融管理發(fā)展的高峰，它代表了履約、技術(shù)和結(jié)構(gòu)技巧的完美的平衡。如果任一因素發(fā)生故障，整個(gè)交易可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。我們把這種風(fēng)險(xiǎn)稱為金融管理風(fēng)險(xiǎn)，主要包括參于者不能按協(xié)議進(jìn)行交易，設(shè)備不能按要求運(yùn)作如電腦故障，以及交易機(jī)制出現(xiàn)故障等。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　?。?）等級下降風(fēng)險(xiǎn)：從已有的證券化實(shí)例中人們已經(jīng)證實(shí)，資產(chǎn)證券化特別容易受到等級下降的損害，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化交易的基礎(chǔ)包含許多復(fù)雜多樣的因素，如果這些因素之一惡化，整個(gè)證券發(fā)行的等級就會陷入危險(xiǎn)境地，從而對市場產(chǎn)生巨大的影響。\x0d\x0a　　\x0d\x0a　　除了上述幾種風(fēng)險(xiǎn)之外，還存在一些其他風(fēng)險(xiǎn)，諸如政策性風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)和意外風(fēng)險(xiǎn)、合同協(xié)議或證券失效、對專家的依賴風(fēng)險(xiǎn)等等。所有這些風(fēng)險(xiǎn)都不是彼此獨(dú)立地存在著，而是相互聯(lián)系的。這些證券化風(fēng)險(xiǎn)的影響及發(fā)生的可能性因交易的不同而有所不同。因此投資者必須識別這些風(fēng)險(xiǎn)，分析它們的規(guī)模，審查減少風(fēng)險(xiǎn)的方法，以及正確估計(jì)那些減少風(fēng)險(xiǎn)的手段的有效性。投資者在任何資產(chǎn)證券化過程中，應(yīng)閱讀資產(chǎn)支持證券交易中所提供的陳述書、保證書及賠償文書等文件，了解他們的責(zé)任范圍，查看是否有法律顧問出具的法律意見書以及注冊會計(jì)師的無保留意見書。要對證券化結(jié)構(gòu)中存在的大量風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范，最重要是看信用增級的手段，是否有一家信譽(yù)卓著的銀行或保險(xiǎn)公司提供百分之百的擔(dān)保。\x0d\x0a

資產(chǎn)證券化的主要內(nèi)容

你好，資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行證券。
在資產(chǎn)證券化過程中發(fā)行的以資產(chǎn)池為基礎(chǔ)的證券被稱為“證券化產(chǎn)品”。通過資產(chǎn)證券化，將流動(dòng)性較低的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有較高流動(dòng)性的可交易證券，提高了基礎(chǔ)資產(chǎn)的流動(dòng)性，便于投資者進(jìn)行投資。

資產(chǎn)證券化的主要種類有：
（1）根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)分類。根據(jù)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同，可以將資產(chǎn)證券化分為不動(dòng)產(chǎn)證券化、應(yīng)收賬款證券化、信貸資產(chǎn)證券化、未來收益證券化、債券組合證券化等。
（2）根據(jù)資產(chǎn)證券化的地域分類。根據(jù)資產(chǎn)證券化發(fā)起人、發(fā)行人和投資者所屬地域不同，可將資產(chǎn)證券化分為境內(nèi)資產(chǎn)證券化和離岸資產(chǎn)證券化。
（3）根據(jù)證券化產(chǎn)品的屬性分類。根據(jù)證券化產(chǎn)品的金融屬性不同，可以分為股權(quán)型證券化、債券型證券化和混合型證券化。

以上就是小編對于[《資產(chǎn)抵押證券化操作流程》資產(chǎn)證券化的運(yùn)作流程圖解]問題和相關(guān)問題的解答了，希望對你有用